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Le Trésor : Oui, le Maroc peut recommencer à investir!

L'Economiste - nov2006

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• Zouhair Chorfi, directeur du Trésor et des Finances extérieures: «Notre endettement a bien changé»
• La charge des intérêts a baissé de 6% du PIB à 3,7%
• La dette est plus longue qu’autrefois


 

Toute une polémique a eu lieu sur l’endettement de l’Etat: le Maroc peut-il reprendre une politique d’investissements publics sans risquer de retomber dans la catastrophe financière de 1983? Chat échaudé… Zouhair Chorfi, directeur du Trésor et des Finances extérieures explique, avec patience et humour, où en est exactement la dette et la gestion de cette dette, ce qu’il est possible de faire et ce sur quoi il faut rester prudent.

- L’Economiste: Vous parlez d’une réduction du déficit et pourtant la dette publique ne cesse de progresser…
- Zouhair Chorfi: Vous savez, en valeur absolue, c’est un effet mécanique: tant qu’on aura des lois de Finances déficitaires, l’encours de la dette publique ne pourra qu’augmenter, puisque la dette de l’année T est égale à celle de l’année T-1 augmentée du déficit de l’année T! Pour réduire l’encours de la dette du Trésor, il faudrait passer d’une situation de déficit à une situation d’excédent budgétaire! Mais concernant votre question de savoir comment apprécier notre niveau d’endettement, je veux faire trois observations. D’abord, avec un taux d’endettement de l’ordre de 70% du PIB -80% si l’on ajoute la dette garantie par l’Etat-, la dette publique reste relativement importante. C’est pour cette raison qu’il faut demeurer vigilant et persévérer dans la voie de la consolidation budgétaire afin d’en atténuer l’impact sur les générations futures.

Ma deuxième observation, c’est que la tendance lourde est à la diminution systématique d’une année sur l’autre du poids de la dette de pratiquement 2 points du PIB par an. Jugez donc: nous sommes revenus de 89,3% en 1993 à 66,3% du PIB en 2004! Imaginez un instant si notre ratio d’endettement était resté au niveau du début des années 90, alors notre dette serait aujourd’hui de 410 milliards de DH, 83 milliards de plus, un quart plus haute qu’aujourd’hui! Parallèlement, les charges en intérêt représentent aujourd’hui 3,7% du PIB contre 6% il y a une décennie, c’est dire qu’en maîtrisant notre endettement, nous avons contribué à réduire le niveau du déficit budgétaire de 2,3 points de PIB. Il est vrai qu’à titre tout à fait exceptionnel le ratio d’endettement s’est accru en 2005 sous l’effet du financement des deux opérations de départ volontaire à la retraite et de règlement des arriérés cumulés sur de longues années de la CMR qui ont présenté une charge de près de 22 milliards de DH.

- Et votre troisième observation sur notre dette?
- La troisième observation c’est que, parallèlement à la diminution de son poids, nous avons eu un changement qualitatif au niveau de la structure et du coût de la dette. Ainsi, pour ce qui est de la dette extérieure, et grâce à un endettement prudent et à une gestion active, qui a porté sur un montant de l’ordre de 45 milliards de DH, le coût de cette dette a été ramené de 6% en 1996 à 3,6% en 2005 et les risques liés aux fluctuations de taux d’intérêt et de change sont mieux maîtrisés avec une structure de portefeuille appropriée notamment en termes de devises.

S’agissant de la dette intérieure, sa durée de vie moyenne s’est accrue de 3 ans sur les trois dernières années pour se situer actuellement à près de 6 ans et 7 mois, diminuant ainsi significativement les risques de renouvellement. Quant aux conditions de financement, elles ont été marquées par une baisse très sensible des taux. Ainsi, la courbe actuelle des taux du Trésor va d’un taux de 2,90% pour les bons à 1 an à un taux de 3,81% pour les bons du Trésor à 15 ans au moment où ces deux taux étaient de 8,20% et de 10,15%, respectivement dans les années 97-98. Le Trésor se finance aujourd’hui pour des durées de 15 ans à des taux inférieurs aux taux du bon du Trésor à 1 an qui prévalaient en 2003, c’est dire tout le chemin parcouru en termes d’amélioration de nos conditions de financement.

- La dette diminue peut-être, mais il n’empêche que la dette intérieure augmente fortement.
- Je corrige une erreur fréquente: la dette intérieure ne va pas augmenter de 40% en 2007! Selon le déficit retenu dans le projet de loi de Finances 2007 et les tirages sur les financements extérieurs prévisibles, la dette intérieure devrait progresser de 19,5 milliards de DH soit près de 7%, pas plus! Comme je le disais à l’instant, le poids de la dette globale diminue d’une année à l’autre et il devra de nouveau diminuer de plus de 3 points de PIB en 2006 et de 1 point en 2007. Ceci dit, cette évolution globale couvre une double tendance avec, d’une part, une baisse importante de l’endettement extérieur du Trésor qui est revenu de 58,2% à 15,1% du PIB entre 1993 et 2005 et, d’autre part, une augmentation de l’endettement intérieur qui est passé de 31% à 56% du PIB pour ces deux dates respectivement.

On est donc passé d’une dette du Trésor qui était à 66% externe et 34% interne en 1993 à une dette à 20% externe et 80% interne en 2005. Permettez-moi de préciser que le recours au financement intérieur comme principale source de financement du Trésor a été un choix délibéré depuis la sortie de notre pays de la logique du rééchelonnement en 1992. Les risques liés au change et à la volatilité du taux font partie des éléments qui ont conduit à cette réorientation, mais, au-delà, cette évolution a été rendue possible grâce à la réforme de notre secteur financier et à la préservation de nos équilibres macroéconomiques.

A titre, d’illustration, il y a 10 ans, les OPCVM voyaient le jour, aujourd’hui ils gèrent plus de 119 milliards de DH d’actif. Il y a 10 ans, on supprimait la dernière tranche de l’emploi obligatoire imposé aux banques en bons du Trésor à 1 an -le fameux plancher d’effets publics- rémunéré à l’époque à un taux privilégié pour le Trésor de 4,25%. Aujourd’hui le Trésor se finance à 20 ans à un taux du marché inférieur à ce taux privilégié.

L’essentiel dans cette évolution c’est que le recours au financement interne n’occasionne aucun effet d’éviction sur le secteur privé.

- Oui, mais quand même, tout ce que lève le Trésor ce sont des ressources en moins pour l’entreprise…
- Vous savez, quand le Trésor s’absente du marché, tout le monde le déplore, quand il s’endette, on considère qu’il exerce un effet d’éviction. Je caricature peut-être?! Plus sérieusement, aujourd’hui la liquidité de notre secteur bancaire est telle que l’on ne peut en aucune manière parler d’effet d’éviction. Je vous rappelle que nous avons une réserve monétaire à 16,5% sur des dépôts à vue, ce qui fait qu’aujourd’hui c’est près de 40 milliards de DH qui sont stérilisés à la banque centrale auxquels s’ajoute une partie des ressources du Fonds Hassan II qui sont également déposées à Bank Al-Maghrib.

Comment le Trésor fait baisser les taux…
Le directeur du Trésor proteste énergiquement quand on lui dit que c’est le Trésor qui profite des liquidités: «C’est faux, elles ont profité à l’ensemble de l’économie». Et il explique: quand le Trésor s’endette à 15 ans à 3,80%, cela veut dire que les meilleures entreprises peuvent s’endetter à ce taux majoré d’une prime de risque qui est aujourd’hui de près de 150 points de base. «Ainsi, les meilleurs clients des banques peuvent aujourd’hui bénéficier de financement à long terme à des taux de 5,30 à 5,50%». Et d’ajouter: «Nous sommes donc bien loin des taux à deux chiffres qui prédominaient, il y a quelques années encore». Ceci concerne évidemment les grandes entreprises, beaucoup moins les PME, sauf les plus fiables et les plus transparentes d’entre elles.

Ce que reconnaît Zouhair Chorfi qui précise que «les PME jouant la transparence, avec une structure financière saine, bénéficient aujourd’hui de conditions de financement favorables». Il conclut sur une recommandation: «c’est aussi aux acteurs économiques de faire jouer la concurrence bancaire, sachant qu’aujourd’hui de grandes banques de la place annoncent qu’elles appliquent des taux de l’ordre de 6 à 7% aux crédits d’investissement et ce, quelle que soit la taille de l’entreprise».

Plus de dépenses et moins de déficit!
Tout comme le Premier ministre et le ministre des Finances, Zouhair Chorfi souligne que ce projet de budget «diffère des précédents». Ce sera, dit-il, «une loi de Finances vertueuse car elle concilie la baisse de la pression fiscale (réforme de l’IR), l’augmentation significative de l’investissement public (les crédits ouverts progressent de plus de 20% pour atteindre près de 26 milliards de DH) et la réduction du déficit budgétaire. Sur ce dernier point, de fortes polémiques ont eu lieu au cours des deux dernières années, avec le reproche clairement exprimé: le gouvernement Jettou fait déparer les budgets pour nourrir la relance.

Chorfi indique qu’au contraire, le déficit du Trésor par rapport au PIB est de mieux en mieux tenu. Il sera en dessous de 4% du PIB l’année prochaine contre 4,2% en 2006 et 5,7% en 2005, le tout en dehors des recettes de privatisation. «Cette construction du projet de loi de Finances a été réalisée malgré la prise en charge par le budget d’importantes dépenses liées au cours actuel des produits énergétiques».


L’accroissement du budget d’investissement «est possible grâce à deux importantes évolutions», ajoute le directeur du Trésor. Il y a, d’une part, «la forte progression des recettes fiscales notamment de l’impôt sur les sociétés» (près de 25 milliards de DH en 2006 contre 14,5 milliards de DH en 2004, soit une augmentation de 72% en 2 ans!). Et il y a, d’autre part, le «recul du poids de la masse salariale résultant de l’opération des départs volontaires à la retraite». La masse salariale devra descendre de 13,5% du PIB en 2005 à 11,8% en 2007, soit un recul de 1,7 point de PIB en 2 ans.

«Ce sont donc ces améliorations des recettes fiscales et ces économies sur les dépenses sur salaires qui ont permis non seulement de prendre en charge les dépenses additionnelles de la compensation, mais aussi d’améliorer la structure du budget à travers l’augmentation du poids des dépenses d’investissement et la réduction du déficit budgétaire», conclut le directeur du Trésor.

Emprunt international: Peut-être oui, peut-être non!
Le Maroc fera-t-il une sortie sur le marché international? Chaque année, la communauté financière attend, mais le plus souvent l’attente est déçue. Zouhair Chorfi, dans une jolie formule, laisse les options ouvertes: «La porte du recours au marché international n’est jamais fermée, elle est en permanence entrouverte». Le directeur du Trésor confirme que le contact est constant. Il explique que les conditions du marché intérieur sont aujourd’hui plus intéressantes que celles du marché international. Cependant, ajoute-t-il aussitôt, «les conditions de financements sont extrêmement importantes, mais ce n’est pas le seul élément à prendre en considération; une présence sur les marchés permet de maintenir l’intérêt de la communauté des investisseurs pour notre pays et d’acter les progrès que nous enregistrons».

Puis analysant la situation interne, il module: «Il convient également d’avoir à l’esprit, quand on évoque ces questions, les contraintes de la politique monétaire en liaison avec la surliquidité qui prédomine, car il ne sert à rien de mobiliser un financement en devises s’il en résulte une liquidité additionnelle qui d’une manière ou d’une autre devra être stérilisée par la Banque centrale».

En résumé, «si une sortie sur le marché international ne peut être écartée, elle serait d’autant plus facile à programmer qu’elle serait liée à une logique de gestion active de la dette qui permettrait d’en annuler l’effet sur les liquidités». Un appel du pieds, même pas déguisé, qui vise uniquement les conditions offertes…

Toujours à propos des recours aux financements internationaux, le directeur du Trésor et des Finances extérieures rappelle que sur les deux années 2005 et 2006, le Maroc a accru «significativement» ses tirages auprès des différents bailleurs de fonds (Banque mondiale, Banque Africaine, Union européenne…) pour financer les projets de développement et les réformes. Les flux négatifs de ressources externes qui étaient de l’ordre de 7,8 milliards de DH par an, en moyenne, entre 1997 et 2004, n’ont plus été que de 1,4 milliard de DH en 2005. Ils seront de près de 1 milliard en 2006.

En d’autres termes, conclut-il, «sans sortie sur le marché international, nous avons mobilisé davantage de ressources externes à caractère concessionnel permettant ainsi de limiter la pression sur les ressources internes et de stabiliser quelque peu la structure de la dette du Trésor autour de 20% de dette externe et de 80% de dette interne».

L'Economiste

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